Coinalyze 数据显示，9 月 6 日山寨币永续合约的合计未平仓规模自 2024 年 12 月以来首次超过比特币。这一变化出现在 Zcash 与更广泛山寨币市场走强之际，反映出资金正在提高杠杆参与度。
比特币仍是单一最大衍生品市场
截至 9 月 7 日，比特币整体未平仓合约约为 250 亿美元，其中永续合约约 239 亿美元，定期合约约 12 亿美元。未平仓合约统计的是尚未平仓或结算的合约价值，本身并不直接说明市场整体偏多还是偏空。
这次“反超”指的是山寨币永续合约的总和超过比特币，而不是某一个代币单独超过比特币。按市场结构看，比特币仍是最大的单一加密衍生品市场，山寨币数据则汇总了以太坊、Solana、XRP、BNB、Zcash 以及更多小市值代币。
Zcash带动杠杆交易升温
Zcash 是这轮扩张中最突出的品种之一。9 月初，ZEC 期货未平仓合约升至约 23 亿至 24 亿美元。币价在 9 月 4 日单日上涨约 20%，一度突破 1000 美元，盘中高点接近 1023 美元。
这轮上涨触发约 3660 万美元杠杆仓位被清算，其中约 3450 万美元为空头仓位。到 9 月 7 日，ZEC 进一步升至约 1192 美元，单日再涨约 11%，盘中区间约在 1074 美元至 1249 美元之间。
crypto.news 此前报道称，Zcash 成为首个拥有美国现货 ETF 的隐私币。Grayscale 已在 8 月将其 Zcash Trust 转为在 NYSE Arca 上市的 ZCSH ETF。该基金上线时管理规模约 3.04 亿美元，随后增至逾 4.14 亿美元。
现货回升与清算风险并存
除衍生品外，现货端也在回暖。报道援引数据称，9 月初剔除前十大加密资产后的山寨币总市值已升破 2000 亿美元，较月初增长逾 10%。这说明衍生品活跃度上升的同时，现货估值也在抬升。
不过，美元口径的未平仓合约上升，并不一定完全意味着新增仓位增加。若标的价格上涨，即使合约数量不变，未平仓合约的美元价值也会被动放大。以 ZEC 为例，若同样数量的代币继续留在期货仓位中，价格从 800 美元升至 1000 美元后，对应未平仓规模也会自动上升。
报道同时指出，高未平仓合约只有在杠杆扩张快于市场流动性时才更危险。一旦价格突然反向波动，交易所可能被迫更快平仓，进而放大原有走势。空头回补会推高上涨，长仓踩踏则会加剧下跌。
补充信息：文章提到，原始报告曾给出“总未平仓合约接近总市值 4.42% 时，清算风险容易加速”的说法，但并未附上原始研究或方法说明，因此这一阈值更适合被视为未经验证的估算。